Intervenção cambial tem nova estratégia

Eduardo Campos

Valor Econômico - 28/07/2011

Com as medidas anunciadas na quarta-feira o governo promoveu uma mudança na sua estratégia de intervenção cambial. Até então, as canetadas tinham foco no mercado à vista de moeda, mas agora miram os famigerados derivativos. Finalmente o governo parece ter se convencido de que não é o fluxo cambial que determina a valorização do real. Mas sim o posicionamento dos investidores com contratos futuros de dólar, bem como a arbitragem entre o mercado de câmbio doméstico e externo. O fluxo não faz preço pelo simples fato de o Banco Central (BC) comprar todo o excedente de moeda e mais um pouco. Ou seja, nunca houve sobra efetiva de dólares para que esse perdesse preço. Foco do governo sai do dólar à vista e passa para o futuro Conforme discutido previamente neste mesmo espaço, o câmbio no Brasil é um típico caso do "rabo que balança o cachorro". Não é o mercado à vista que determina o preço futuro, mas sim o futuro que faz a cotação à vista (o professor da Puc-Rio, Márcio Garcia, tem trabalho sobre o tema disponível em www.econ.puc-rio.br/mgarcia). Tal particularidade do mercado brasileiro decorre de uma série de limitações que o câmbio à vista apresenta, contra a total liberdade do mercado futuro, que não por acaso concentra grande parte do volume de negociação cambial do Brasil. Portanto, ao apontar suas armas para os derivativos, o governo passa a focar a verdadeira fonte de apreciação do real. "A estratégia de intervenção cambial via medidas administrativas começou a mexer no mercado que influencia de forma relevante a taxa de câmbio. As eventuais próximas medidas provavelmente seguirão o caminho dos mercados futuros", escreveu Darwin Dib, economista do Itaú Unibanco. Ainda de acordo com Dib, até então, as medidas atingiam somente o mercado à vista, que é a ponta do iceberg do mercado cambial. Esse mercado, grosso modo, movimenta US$ 2 bilhões por dia, enquanto o mercado futuro, gira por volta de US$ 15 bilhões por dia. Os efeitos práticos das medidas ainda carecem de regulamentação, pois tanto a Medida Provisória quanto o Decreto Presidencial foram muito abrangentes para tratar de um seguimento de mercado onde as particularidades tendem ao infinito. O que se pode afirmar com algum grau de certeza é que as medidas inibem a alavancagem excessiva e afetam tanto os negócios feitos aqui quanto os efetuados no mercado externo. Segundo o economista e professor da Puc-Rio, André Cabus Klotzle, se o investidor mantém posição comprada no mercado externo e vendida no mercado local, apenas a posição registrada por aqui serve como base para cobrança do Imposto sobre Operações Financeiras (IOF). Assim, a medida desestimula a arbitragem entre derivativos internos, como o dólar futuro e cupom cambial (DDI - juro em dólar), e externo, como os NDFs (Non-Deliverable Forward - contrato a termo de moeda sem entrega física). Ao tributar uma perna da transação, o governo reduz a liquidez para operações especulativas. Olhando a mesma questão de outra forma, um gestor que prefere não se identificar, aponta que as medidas separam os mercados. Teremos um mercado de real/dólar aqui e um mercado de real/dólar no front externo. O intercâmbio de operações entre esses dois mercados praticamente acaba. Para Klotzle, as aposta de valorização do real deverão ser mantidas ou reduzidas. Tal fato, mais as incertezas regulatórias trazidas pelas medidas, devem tirar força do real no curto prazo. E novos movimentos de valorização tendem a ser mais graduais. A reação nas mesas não poderia ser outra. O dólar comercial teve a maior alta do ano ao avançar 1,30%, para R$ 1,557. Eduardo Campos é repórter